主题：【原创】一本好书之——何以成为投资良机：美元的衰落

第21节：病态的消费观(4)


　　美国经济的所谓“改善”无非出自这样一个原因：自2001年以来，“复苏”期所发生的经济增长都可以归结为无穷无尽的资产泡沫和债务泡沫。按照经济分析家斯蒂芬·罗奇（Stephen Roach）的话，“联邦政府就是一个乐此不疲的吹泡人”——先是在股票市场上吹起泡沫，然后是债券泡沫；接下去，又有房地产泡沫、抵押再贷款泡沫。结果，居民的消费支出扶摇直上，远远超过他们的可支配收入。但是，我们必须认识到，这绝对不是真实的经济增长。

　　泡沫经济赖以存在的理论基础是，消费支出的持续上升最终必然会刺激投资支出。这无异于说，吃得过多最终必然会带来自律性的严格节食。但我们都知道，消费支出的上涨并没有带来预期效果。事实上，当消费借款开始下降的时候，消费支出的上涨必然会放缓。这只不过是一个时间问题。

　　从长期趋势上看，美元的价值将会继续走低。只要我们的支出增长速度继续超过投资和生产增长的速度，这种趋势就会一直延续下去。一旦国外投资者大幅削减对美国美元和国库券的投资，硬着陆必将成为不可避免的现实。我们的信用能力将会迅速萎缩枯竭。到了那个时候，一落千丈的，绝不仅仅是美元。私人资本的突然消失，还会给美国的债券和股票市场带来沉重打击。

　　国外私人资本对美国资产的投资也已经开始跌落。但我们依然沉迷于外国人带来的欢乐中，因为他们是美国消费信贷和消费借款的主要资金来源。因此，如果我们的信贷经济继续依赖外国私人投资者和机构投资者大量持有美元的话，这种经济的脆弱性自然不言而喻。一旦美元贬值引起外国投资者的恐慌，他们就会大量抛售美元资产。

　　这些由外国投资者持有的美元资产，到底有多少呢？我们很少能在财经新闻频道上听到这类消息，但这的确是每个人都关心的问题。也许数字可以说明一点问题。截至2006年底，外国投资者持有的美元资产市场价值已经达到了16?295万亿美元。这个数字包括了由外国政府直接持有的企业债券和政府债券。在这里，问题的关键在于，这些由外国投资者持有的巨额美元资产将对美元产生迫在眉睫的威胁，这也许是最严峻的威胁。一旦这些外国投资者对美国经济和美元丧失信心，他们会迅速抛售美元，转而投资于其他更为坚挺的货币。

　　16?295万亿美元，这的确是一笔令人瞠目结舌的债务。太多了，怎么才能还清呢？由谁来还呢？

　　华盛顿把希望寄托在美元的贬值上，因为贬值的美元自然会减少美国的贸易赤字。历史经验说明，这根本就是不可能的。积蓄已久的美国贸易赤字来源于高消费、低储蓄和低投资。因此，要真正解决贸易赤字问题，就需要对消费、储蓄和投资之间的严重失衡进行彻底纠正。而单纯依赖美元贬值，根本就不可能解决问题。

　　对美国人来说，任何经济衰退都是一场灾难性的打击，会让大多数美国人如梦方醒。因为它会直接影响到美元泡沫之外的其他两个泡沫——房地产泡沫和股票泡沫。不妨设想一下它给金融市场带来的震荡和混乱。它们真的能岿然不动、固若金汤吗？我们认为不会。

　　与官方的统计数据相比，美国经济显然更虚弱，也更脆弱。为了掩盖股市泡沫破裂带来的影响，美联储又玩弄起新的资产泡沫把戏。低得不能再低的利率，再加上长期保持低利率政策的承诺，催生了住房贷款和抵押贷款的一派繁荣景象，继而，又招来消费借款和消费支出的新一轮狂潮。“幸福就在眼前”，的确不假。

　　当欧洲决策者和经济学家们还在为预算赤字和低增长愁眉不展的时候，大西洋对岸的同事却在夸夸其谈地赞颂：美国的经济有多么高效，多么灵活。零储蓄甚至负储蓄、不断膨胀的贸易赤字、无休无止的预算赤字，所有这一切，再加上严重的经济失衡与错位，统统不是问题。在政府的嘴里，日益扩大的信贷规模和像气球一般膨大的美国债务都不是过剩的迹象，而是美国金融系统效率之不同寻常的证据。

　　假如有一天，当我们最终面对美国经济现实的时候，那些口口声声称“没问题”的人也许会大吃一惊。通过经济学和统计学上的伎俩，美国的年通货膨胀率至少被人为低估了1?5%，并进而造成真实GDP和生产增长的高估。债券大王比尔·格罗斯（Bill Gross）首先发现了这一事实，并在2004年对此进行了评论。[6]通胀控制的积极倡导者之一，便是美联储主席阿兰·格林斯潘，原因同样是显而易见的，“低通货膨胀率会催生出低利率”，这同样又是一个陈词滥调。

　　美国的巨额信贷和债务泡沫已经造就了一个错位和失衡的经济，因此，没有痛苦的变革，就永远也不可能有持续性的复苏。盲目的乐观主义已经让我们深受其害，当乐观主义的泡沫破灭之时，即使是那些所谓的专家，也没有力气去抨击美元疲软的观点了。

第22节：病态的消费观(5)


　　如果是在一个真正实现货币自由流通的体系里，美元恐怕早已经土崩瓦解了。只是因为亚洲国家的中央银行大量购买美元，才延缓了这一不可阻挡的趋势。中国一直采取以人民币钉住美元的汇率制度，这就迫使其他亚洲国家也采取这一外汇策略。这种做法同样为美国制造了一个信用泡沫，扭曲了美国的经济增长率。相比之下，欧洲中央银行一直坚决反对货币干预政策。按照他们的观点，人为的调整倾向于诱发信用过剩。也许这是对的，至少美国的情况就是一个佐证。

　　而那些主张货币干预政策的人，从本质上说，就是人为控制美元价值的人，则忽视了货币升值带来的收益效应。这种收益是双重的：首先，它减少了我们的贸易赤字，使得我们比自己的贸易竞争对手更有竞争力。此外，它还会让购买力产生良性增量。但是，我们在这里有必要作一个区分。在目前的体系中，美国的购买力完全建立在借款的基础之上。而在一个以竞争性贸易合作为前提、美元具有较高价值的货币系统中，我们的购买力则是以真实的经济力量为基础的，而不仅仅是良好的信用。

　　亚洲国家长期采用钉住美元的货币政策，最终必将导致美国和亚洲国家同时出现经济危机，因为中央银行需要同时满足供给双方的信贷需求和超额支出。因此，我们必须改变现有体系，只有这样，才能真正发挥竞争的作用，以真正的国际性货币政策取代区域性的货币干预政策。

　　虚弱无力的美国经济不会让任何人感到意外。实际上，它只不过是所谓经济复苏带来的直接结果，而这种经济复苏的本质就令人怀疑。越来越多的内在失衡已经让美国经济焦头烂额：贸易赤字、联邦预算赤字、个人债务、空前低水平的国民储蓄率、资产的价格泡沫，当然，还有史无前例的高消费支出。如果把这些失衡放在任何一个其他国家的身上，恐怕这个国家早已经分崩离析了。但美元却逃脱了厄运，其原因在于，亚洲国家的中央银行为避免本币升值，正在开始囤积美元。

　　无论是美国还是中国，都在经历信用膨胀，但两者的性质却迥然不同：在美国，超额信贷转化为更高的资产价格，更重要的是，这些信贷最终形成了个人消费；而在亚洲，超额信贷则主要转化为资本性投资和生产。因此，两种经济的最终结果当然是大相径庭：美国人在借钱、花钱，而亚洲人却在生产和创造。

　　这种相辅相成的关系最终体现在贸易逆差上。但具有讽刺意义的是，这个日渐突出的问题却没有引起政府的重视，在美国的经济政策或经济分析中却看不到丝毫反映。自1999年以来，贸易逆差占GDP的比例几乎翻了三番，从2?1%增加到5?75%。相比之下，在20世纪80年代，美国的决策者和经济学家们还在担心贸易赤字会损害美国的制造业。1985年9月，在美国财政部部长詹姆斯·贝克（James Baker）的倡导下，五国集团[7]的财政大臣同意采取联合行动，大幅降低美元价值。

　　但是到了90年代中期，美国的决策者却认为，贸易赤字有利于美国经济及其金融市场。他们认为，廉价的进口商品将在遏制通货膨胀方面发挥重要作用，并最终发挥限制高利率的作用。事实上，如果当时就采取提高利率水平的策略，就很可能会达到降低消费支出的效果。但是，如果不约束支出，贸易逆差注定会成为不可避免的结局。归根到底，所有这一切的最终受害者将是美国的美元。

　　战后，无论在美国还是其他地区，一个包含通胀、高利率、货币紧缩、衰退和复苏的经济周期，已经成为普遍接受的经济周期模式。然而，今天我们却第一次背离了这个已经为事实验证的结论。评论家也许会辩解，今天的美国正在经历一个低通胀、低利率、漫长的强势经济增长期。这有什么不好呢？

　　糟糕的是，我们事实上根本就没有见到这个强势增长期。美国的商业投资已经下滑到战后的历史新低，在近几年里，甚至还不到GDP的2%。另一方面，金融性投资净额却高达GDP的7?8%。换句话说，与美国经济中，与外国投资相对应的部分始终是居高不下的个人消费和公共消费，同时伴随着低迷的储蓄和投资。

　　但美国官方评论则认为，造成巨额美国贸易赤字的原因主要是外国人。原因有两点：首先，外国投资者急于收购美国资产，以期获得高于其他地区的投资回报率；而另一原因则归结于世界其他地区停滞不前的经济增长。按照这种观点，外国投资是造成贸易逆差的直接原因，因为它提供了外国投资者所需要的美元。

　　从无所不知到一无所知

　　对于国际贸易赤字而言，首先需要认识的问题是，它的本质定义在于国内支出超过国内产出的余额。但实际上，这个超额支出是国内过分自由的信贷所造成的，而不是其他国家更低廉的商品价格。

第23节：病态的消费观(6)


　　第二种论调同样令人不可思议，它把贸易赤字归咎于美国的高经济增长率。亚洲国家尤其是中国的经济增长率已经远远超过美国。这些国家均维持着长期的贸易盈余，而盈余主要源于他们的高储蓄率。而这才是影响贸易赤字和贸易盈余最关键的变量。

　　美国国内支出向国外生产厂商的转移，实际上就是美国企业和消费者的亏损。这重要吗？当然。2006年，美国的损失已经达到令人窒息的7 590亿美元，比一年前5 000亿美元的赤字增加50%多。它已经成为美国收入和利润的头号杀手，而依赖增加信贷或增加消费却无益于解决问题。日渐扩大的贸易逆差，正在不断吞噬美国的国内收入和利润，按理说，它必然会逐渐放缓经济增长速度，甚至会招致经济衰退。但联邦储备委员会在货币政策上的极端放纵却延缓了这一趋势，使之通过信贷扩张，人为地创造国内需求。

　　无限膨胀的信贷和债务需求，尽管可以抵消贸易逆差带来的亏损，但也带来更严重的问题。同样严重的问题还有被扭曲了的经济统计数字。从表面上看，美国经济似乎强健无比，但是从数字上看，却相去甚远。在过去几年里，虽然以牺牲储蓄为代价的个人消费使得真实GDP有所增加，但商业性投资的增幅却相当有限。

　　后果当然不容乐观。通常，紧缩货币政策会迫使消费者和企业在衰退期间削减非必要性的支出。但是在最近一轮的经济周期中，美联储在货币政策上的宽松立场却刺激了消费者的超额支出——减肥教练送给减肥者的礼物是超级大汉堡。如果按信贷扩张量来衡量经济健康度的话，美国的通货膨胀无疑是历史上最糟糕的。然而，我们的专家们却仍然在为扶摇直上的进口盈余感到迷惑不解。

　　这里的问题在于，美国的决策者和经济学家并没有意识到，过多的货币和不断增加的贸易逆差有多危险；相反，贸易逆差却被奉为异乎寻常的经济增长标志，而恶性通货膨胀则被标榜为财富的创造。

　　到20世纪60年代末，全球中央银行持有的国际储备总和还不到1 000亿美元。而到2003年底，这个数字就已经超过30 000亿美元，其中2/3是美元。从2001年开始，外汇储备骤然暴涨。目前，外汇储备估计高达5?6万亿美元，这还不包括1?5万亿到2?7万亿美元的主权财富基金（Sovereign Wealth Funds，SWF，指一国政府利用外汇储备资产创立的、在全球范围内进行投资、以提升本国经济和居民福利的基金）。其中，尤以2000年到2002年的储备增幅最大，达9 070亿美元。实际上，亚洲国家中央银行是唯一的买入者，其中又以中国和日本为主。尽管其他国家在美元上有卖有买，但这两个国家始终在买入。

　　谁说经济学家没有幽默感？2006年初，就在辞去白宫住房委员会经济顾问、就任美联储主席之前，本·伯南克曾提出，日渐增长的美国贸易赤字——这个占GDP6%的大泡沫，并不是真正的赤字，而是亚洲和欧洲国家过度储蓄带来的“储蓄过剩”（savings glut）。这样，我们可以心安理得地把不断膨胀的美国贸易赤字归咎于其他国家，他们的过度储蓄才是真正的罪魁祸首。错就错在，他们把在美国挣到的钱又送回了美国。

　　一个被普遍接受的观念是，不断上涨的股票和住房价格将使美国人愿意而且能够消费下去，这是他们走向财富的道路——消费创造财富，财富带来消费，如此循环不已，永无止境。但在2007年，就当房地产泡沫最终破裂的时候，这个假设发生了翻天覆地的变化。

　　美国净资产向海外的转移的确是一个危险信号，因为它已经危及美国的经济健康和政治安全。70多年以来，一直投资于房地产的沃伦·巴菲特（Warren Buffett）居然也在2002年第一次决定投资外国货币。巴菲特和伯克夏尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）集团的管理者都相信，美元必将持续贬值。当然，我们没有必要去验证这到底是否不可避免的；但有一点却毋庸置疑：美元的确遇到了麻烦，而且麻烦还远不止于此，前途很可能会更暗淡。巴菲特之所以作出这样的决策，除了考虑到国内的债务问题之外，与日俱增的贸易赤字也是一个不可忽略的原因。在最近一封致伯克夏尔·哈撒韦的股东信中，巴菲特警告说：

　　随着美国贸易赤字问题不断恶化，美元继续贬值的可能性越发增大。我对贸易始终坚信不疑，无论是对美国人还是其他国家，都是越多越好。2006年，美国的真实贸易额为1?44万亿美元，此外，还包括0?76万亿美元的“伪贸易”，即无实际商品和服务对应的进口贸易。

　　通过这些没有销售支持的购买，美国人必然会把资产或负债的所有权拱手让与其他国家。就像一个非常富有但却挥霍无度的家庭，寅吃卯粮，最终必然会倾家荡产。[8]

　　而最让巴菲特担忧的，还是美国财富向海外的转移。他谈道：

　　这些转移终究要让美国人得到报应。我在去年的预言——放纵无度的消费必然要是受到惩罚，已经得到验证：自1915年以来始终保持正值的“投资收入”账户，终于在2006年变成负数。现在，外国人在美投资的收益超过了我们的外国投资。实际上，我们已经用光了银行账户里的钱，正在花的是借款。与每个走进当铺的人一样，在我们被利滚利搞得手忙脚乱时，美国将会体验到“反向复利”的感觉。[9]

第24节：货币历史中的前车之鉴(1)


　　第四章

　　货币历史中的前车之鉴

　　历史就是一个巨大的早期预警系统。

　　——诺曼·库辛斯（Norman Cousins）

　　金钱的本质就是实现商品交换的载体，它的基础在于有形价值。换句话说，钱并不是我们带在身上的钞票，而是体现其内在价值的黄金或其他贵金属。美元不过是一种本票。如果你仔细检查一下美元的话，就会发现上面印着这样几个字：“联邦储备票据”（Federal Reserve Note）。

　　第四章货币历史中的前车之鉴

　　今天，流通中的美元不过是一大堆债务凭证。如果这些债务凭证能以诺克斯堡（Fort Knox）金矿的储备做依托，还算说得过去，但事实却远非如此。联邦政府只是在不停地印钞票，但最终倒霉的，却只能是我们自己。因为迟早会有一天，我们必须要偿还这些负债，不仅仅是国内债务，还有日渐增长的外国投资者。

　　我们可以从几个方面看待黄金：作为真实资产的价值基础，或是有供求市场的有形投资。1971年到1980年期间令人难以置信的黄价走势，让很多人至今仍然望而生畏。在此期间，发生了两个非常重要的具有历史意义的事件。首先是在1971年，尼克松总统宣布，美国将取消黄金本位制。（这意味着，我们可以按照政府的意志随意印刷钞票，这可能吗？）然后是1974年，福特总统取消了一项延续40多年的限令，美国民众终于有权拥有自己的黄金了。

　　回顾1933年，那场席卷世界的大萧条曾经让黄金成为稀缺之物。1933年，美国政府通过了《银行紧急救助法案》（Emergency Banking Relief Act），“为目前全国性的银行紧急状态及其他方面提供救助……”[1]

　　该法案要求，所有美国公民必须把持有的黄金兑换为美联储发行的票据。拒绝兑换黄金将受到高达1万美元的罚款和10年监禁的处罚。这种非正常措施的目的在于防止公众囤积黄金。这个解决问题的方案似乎非常简单：把拥有黄金直接规定为违法行为。平心而论，在非常时期授予政府这样的权利并不为过，但这项紧急法案却开创了一个先河：今天，它已经成了政府对付美元问题的撒手锏。

　　在尼克松取消黄金本位制以及福特废弃持有黄金的禁令后，黄金价格从最初规定的每盎司35美元开始，一路飙升。到1980年1月，黄金已经达到了天价——每盎司超过800美元，此后又迅速下跌，并在1999年达到新低——每盎司253美元。但是，我们不应该把这种螺旋式的价格运动视为市场力量对黄金投资带来的作用。相反，黄金价格的涨落完全是40多年政府干预的结果。事实上，这种运动不过是市场对黄金-货币兑换关系的一种过度反应。

　　2008年1月31日，黄金价格达到了创纪录的936美元/盎司，但这绝不是什么过度反应，而是真正的市场模式。按照目前的经济形势和发展趋势，我们可以把黄金视为一种强有力的保值投资。在此基础上，我们来探讨一下目前的一些主流观点。

　　（1）贸易逆差。美国的贸易盈余早已成为历史。而第一次从盈余变为赤字则是在1977年，这难道是巧合吗？维系多年的巨额贸易盈余，仅仅是在取消黄金本位制的短短几年之后，就变得面目全非。而取消黄金本位制带来的问题，完全可以归集为一点：政府可以随心所欲地发行货币，这就意味着，每天都在增加的钞票会变得越来越不值钱。随着我们越来越多地把消费建立在信用基础上，市场上的钞票开始堆积如山。当货币价值不再以黄金为基础的时候，美国就会变成了一个输红眼的赌徒，醉生梦死，债台高筑，但是为了继续玩下去，就只能依赖越来越多的借款。历史是我们不应该忘记的，而现实则是最具有说服力的：每当美元价值下跌时，黄金价格就会上涨。随着美国的贸易逆差不断膨胀，政府不断发行钞票，美元价值就开始变得越来越疲软。随着流通货币量的增多，美元价值逐渐被稀释，整个经济形势的恶化，当然也就是情理中的事了。但对于黄金价值来说，这却是一个好消息。

　　（2）预算赤字。政府到哪里去弄钱呢？当然是建立在难以置信的低利率基础上的7 590亿美元预算赤字，而在美联储的货币政策中，低利率又恰恰是其中的核心。当利率上升时，会发生什么呢？每年的财政赤字只能让原已不菲的国家债务雪上加霜，这意味着，赤字本身已经陷入了无底深渊。那么，最终将来到底由谁来偿还这笔利息呢？只要稍微算一下，就会让你感到不寒而栗。债务越多，利息越高，这恐怕是尽人皆知的道理。而利息率越高，对纳税人（也就是你我，还有我们的子孙）的影响自然越大。

第25节：货币历史中的前车之鉴(2)


　　（3）有限的全球供给量。和货币不同的是，黄金是一种数量有限的商品。一旦联邦政府找到印钞厂这个经济增长源，它就总能让经济显得活力四射。但是，无论从哪一个方面看，黄金都是一种实实在在的金钱，它之所以具有价值，是因为它的数量是有限的。这也是货币和黄金之间最本质的差别。但现在，我们已经摆脱了金本位，于是，联邦政府就可以相信，它可以对货币价值视而不见，全身心地投入到一个“以诚信和信用”为基础的体系中。作为投资对象，美元的价值正在受到越来越多的质疑。相比之下，当美元麻烦不断时，供给有限的黄金正在变得越来越值钱。有前因必有后果，这是推动市场价值的内在动力。美元下跌，黄金升值，这是不可避免的趋势。

　　（4）黄金的货币价值。大多数人都能理解债务凭证和实际金钱之间的区别。如果老板在发薪日给你一张欠条（债务凭证），你肯定不会高兴。你当然愿意把债务凭证兑换成现金，用现钞去消费。但事实上，美元不过是一种特殊的债务凭证而已。我们在使用这些债务凭证的时候，则是把它们当作没有真实价值支撑的货币。在不远的将来，我们将会看到，越来越多的外国中央银行将会购买黄金以替代美元。黄金需求的增加，不可避免地会影响到正在上涨的黄金市场价值。那么，黄金的价格到底能涨到多高呢？只有时间才能回答这个问题，但日渐疲软的美元正在打造一个更具活力的黄金市场，绝对是不争的事实。

　　虚拟货币的凄惨历史

　　历史已经告诉我们，货币——不是伪币，而是由政府正式印制的钞票——很可能会在瞬息之间丧失价值，变得分文不值。这样的例子并不少见，比如解体之前的苏联卢布，20世纪20年代的德国马克，卡斯特罗政府之前的古巴比索。在这些事例中，突然而至的政治变革和经济变革，彻底摧毁了货币的价值。这些变化极为突然、极为彻底，而且是永久性的。

　　哪些情况会给美元带来同样的影响呢？要抵御这样的灾难，我们现在需要做哪些准备呢？如果你现在就知道应该采取哪些措施，潜在的美元贬值也许不一定是坏消息。事实上，我们并不像很多美国人想象的那么风雨不透，固若磐石。在弗兰克林 D?罗斯福总统通过《银行紧急救助法案》采取紧急措施之后，1933年的《格拉斯—斯蒂格尔法案》（Glass?Steagall Act）的出台再次让民众大为振奋。依据该法案建立的联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FDIC），专门从事为所有美国银行的存款损失提供保险。

　　实际上，如此严峻的形势已有苗头。创办于1921年的财经杂志《巴伦周刊》（Barron?s），在1933年发表的一篇社论中就曾指出：

　　从12月初开始，华盛顿就已经知道，一场严重的银行和金融危机已经在所难免。唯一的问题不过是，这场危机从何处开始，以何种方式到来。[2]

　　实际上，早在这篇文章发表的两个星期之前，类似的报道就已经警告美国公众：一旦美元开始贬值，就必将会引发一系列的“抽逃”——首先是从不动产蔓延到银行存款，然后又从银行存款殃及货币，最后再从货币传到黄金，一切都无法幸免。[3]

　　这些1933年的事后之见，同样可以帮助我们分析今天的货币形势。在预见到货币可能流向黄金抽逃后，政府就开始囤积黄金，甚至是非法持有黄金。第二个步骤，则是确保联邦银行资金账户的安全，这将有助于稳定公众情绪。这样，就可以通过防止金融市场出现恐慌，达到稳定货币的目的。但不同的是，当时的美国仍实行金本位货币制度。流通货币的价值实际上是有实物依据的。而一个输红眼的赌徒，如果只是一味地要求增加筹码，迟早会罄尽所有。当发展到一定程度的时候，赌场老板自然会意识到，他已经没有偿付能力了。至于那些筹码，或许不过是一大堆永远也不可能兑现的白条。

　　造成20世纪30年代大萧条的原因是多方面的，但一系列有失公允的货币、金融和银行政策肯定难脱干系。历史似乎总喜欢以最精炼的方式对过去作出评判，它干脆把大萧条的责任怪罪于股票市场的崩溃。作为诸多失控政策带来的症状之一，当时的股票市场崩溃对今天来说，无疑是具有启发意义的。毫无节制地发行钞票，或者说“负债经济”的扩张，对那些发现黄金潜在价值的人来说，肯定是个好消息。

　　无论是在电视上还是在平面媒体上，我们常常会听到一些专家对赤字问题不以为然的评论。而那些对于维持美元流通性具有既得利益的人（比如华尔街的经纪商和分析家）来说，“我们的经济是强大的，而且会越来越强大”，这不过是那些对维持美元流通拥有既得利益者的咒语，比如说股票经纪人和证券分析师。目前，联邦赤字每月增加400多亿美元。指望这样的经济有所作为，显然是不切实际的，而对这样的经济百般维护，不过是在自欺欺人。

第26节：货币历史中的前车之鉴(3)


　　在这些不明智的货币政策和反恐战争背后，黄金是真正的受益者。不妨看一下每盎司黄金在过去几十年里的均价变动情况。自2001年底以来，黄金价格一直在稳步上涨，从2001年11月30日的275?50美元，一路升至2007年11月30日的783?50美元，并且短短的几周之后，便再创新高，达到936美元（见图4?1）。

　　图4?1黄金价格，1995～2008年

　　黄金价格的变化趋势，至少可以在部分上归结于2001年世贸中心的恐怖袭击事件。但是，它同样也在一定程度上反映了联邦政府的货币政策，以及建立负债基础上的螺旋式经济复苏。在黄金价格开始上升的同一时期，我们还可以审视一下流通货币量的变化趋势（见图4?2）。

　　图4?2美元流通量，1990～2007年

　　资料来源：联邦储备银行。

　　从变化趋势上看，美元遇到的麻烦对黄金来说却是好消息。20世纪70年代初期的全球经济和政治形势是我们不能忽略的：疲软的美元，宽松的货币，还有动荡不安的国际形势。听起来似乎很熟悉吧？这正是黄金价格从每盎司35美元上涨到1980年的超过850美元时，我们所看到的情形。自1995年以来，流通货币量近于翻番（达到95?7%）；到2006年，注入经济的“假币”已经高达7 835亿美元。美联储的政策就像一则非常流行的牛奶广告：“需要钱吗？我们再印点。”

　　统计数字表明，黄金将成为未来的投资对象。尽管全球的黄金年均开采量只有8 000盎司，但需求量却已经达到了1?1亿盎司。因此，如果中央银行要保持稳定的黄金储备量，每年就必须保证至少3 000盎司的黄金进入市场。这就形成了一种巨大的打压作用。当美元贬值时，中央银行就会增持黄金，而不是出售黄金。这就是黄金价格开始上涨的原因，而且这种趋势还将一直持续下去。只要在美元贬值的同时，黄金需求还在增加，供求力量的结果必然是推动金价继续上涨。

　　但是，你也许会问，为什么中央银行要抑制金价呢？要回答这个问题，我们还要了解整个货币机制运行的全貌。大多数国家已经效仿美国，采取了货币与黄金本位脱钩的政策。于是，当黄金价值上涨时，它就会与这些国家的货币形成竞争关系。当然，随着货币日渐疲软，黄金需求的逐渐增加，在未来的若干年内，黄金价格仍将出现强劲的上升势头。

　　迷雾和镜像效应：法定货币的悲剧

　　美国取消金本位至少在当时看来是合情合理的。尼克松总统把这一举措和工资价格冻结政策当作解决一系列经济问题的法宝，随心所欲地印钞票，看上去的确是一个不错的主意。不幸的是，全球经济闻风而动，紧随其后，都采取了以法定货币为基础的模式。

　　法定货币的由来，是因为它不需要以金、银或是贝壳之类的任何有形资产为基础。发行货币的政府可以通过国家强制力规定：这种货币就是合法的交换媒介，它具有我们赋予它的价值。那么，对于一种缺少黄金或其他贵金属支撑的货币来说，它的价值到底何在呢？是否在国家的某个地方存在一种特殊的储备呢？当然没有，有些经济学家试图以美国拥有多么多么高的生产率、自然资源或是土地之类的论调，来搪塞法定货币存在的种种问题。就算是有这些资产，可这些资产根本就是无法流通的，它们也不可能成为交换体系中的一个部分。似乎我们只能这样认为：只要使用这种货币的人相信它具有价值，只要人们在商品和服务交易中还接受这种货币，那么，这种所谓的法定货币就是有价值的。也就是说，货币的价值在于人们的信心和期望。于是，当这两个赤字泡沫继续涨大时，只要消费者的负债还在继续膨胀，我们的法定货币就将会一贬再贬。相比之下，黄金则具有建立真实市场供求力量之上的有形价值。

　　金本位变为法定货币的短期效应是一片繁荣。因此，它带给人们的整体印象是：美国的货币政策不仅能创造繁荣，而且还能维持这种繁荣。既然如此，美元为什么会贬值呢？

　　事实上，这是一个巨大的货币陷阱。如果我们剖析一下身边的经济泡沫，就会发现，我们最终面对的，肯定是过剩的货币，只有彻底纠正问题，才能最终解决问题。这意味着，最直接的后果，就是美元的贬值和黄金价格的上涨。

　　一旦放弃黄金本位，政府就可以印制更多钞票，而且政府也愿意这么做，在经济发展的历史中，这样的惨痛教训数不胜数。对任何一种经济体系来说，最终的结局都只能是灾难，因为多余的货币流通量（换句话说，就是太多的负债）必然会鼓励与政策相对应的消费行为。因此，我们会发现，自己正处于信用卡负债、再贷款抵押和个人破产居高不下的旋流之中，而这一切，又都与建立在超额印制货币，（或者说法定货币）基础之上的所谓繁荣联系在一起。

第27节：货币历史中的前车之鉴(4)


　　超额发行的结果应该不难想象。随着负债水平相对国内生产总值（GDP）的比例逐渐升高，我们会在其他某些方面看到积极的效应，比如说就业机会的增加。但是，这种做法根本就不符合对价原则。虽然就业机会在增长，但实际收入水平却在下降。高收入的制造业岗位已经被低收入的零售服务业所取代，因此，尽管工作人数有所上升，但总体收入水平却下降了。一个真实的统计体系不能单纯去衡量就业的数量，还需要对这些工作的平均工资进行比较。只有这样，我们才能了解事情的本来面目：我们所创造的，只是更多的低收入岗位，而丧失的，却是高收入的工作机会。

　　新罗马帝国

　　公元前20世纪，古罗马帝王奥古斯塔斯命令，位于帝国边疆地区的金矿每天24小时开采，不过，这仍然赶不上印制钞票的速度。以后的帝王同样不能摆脱这样的诱惑——无休止地消费着。古罗马暴君尼禄为弥补庞大的开支，削减罗马帝国与殖民地及其他贸易国之间日益膨胀的赤字，竟然故意降低货币价值。当然，这些政策只不过是让昔日不可一世的罗马帝国走向衰亡的部分原因而已。

　　历史中从来就不缺少这样的榜样。大约在1100年之前，中国就已经发行了纸币，但最终却由于超额货币流通量导致的通货膨胀而不得不放弃。16世纪，西班牙殖民者在墨西哥发现了丰富的黄金资源之后，便摇身一变，成为世界上最富有的国家。西班牙人开始用手里的黄金到处采购，扩大军事势力。但连绵不断的战争最终让他们的财富丧失殆尽，于是，西班牙政府不得不依赖发行债券来支付债务，曾经拥有的经济和军事力量在转瞬之间便化为泡影。18世纪的法国也经历过同样的遭遇，由于货币发行量过大而导致恶性的通货膨胀。

　　亚伯拉罕·林肯总统曾经根据《法定货币法案》（Legal Tender Act）授权政府发行货币，结果造成了无法控制的通货膨胀。尽管负债为南北战争提供了源源不断的资金，但却让政府因此而臭名昭著，这种局面几乎一直延续到1913年建立联邦储备为止。

　　进入20世纪，因货币政策而带来的灾难依旧屡见不鲜。20年代的德国，战事赔款几乎摧毁了这个国家的整个经济，为了赔款，政府不得不大量印制货币（借新债还旧债）。当然，这种做法的唯一结局，只能是货币的大幅度贬值。1934年，美国也卷入了这场大潮。为了尽快结束席卷全球的经济大萧条，罗斯福总统确定了每盎司黄金35美元的货币标准。当然，我们也都知道，多年之后，尼克松和福特步罗斯福的后尘，干脆取消了黄金本位制，他们希望能一劳永逸地解决美国的经济问题。

　　这一政策的影响是无处不在的，它只能促使人们更加疯狂地投资于黄金。历史不止一次地告诫我们，当一个国家老老实实地实行金本位时，他就会繁荣昌盛，而一旦脱离金本位，迟早会让麻烦接踵而来，其间似乎存在着一个长达30年的潜伏期。因此，如果我们从1971年尼克松作出取消金本位决定之日算起，2001年应该进入发病期。事实上，黄金在2002年开始升值。也就是说，取消金本位30年之后，美国的繁荣期也就走到了尽头。

　　法定货币制度的历史

　　回顾历史的风风雨雨，有些事情总会让我们感到似曾相识，一个暂时摆脱黄金本位制束缚的国家随后便跌入无底的深渊，这同样是我们熟悉的教训。无论是政客、暴君、政治家还是民主人士，黄金本位制都会迫使他们节制支出。如果一个国家坚持黄金本位制，它就必须量入为出。而一旦脱离黄金本位制，就可以使用法定货币，于是，他们就可以无拘无束地消费。

　　这就是货币问题的根源。

　　只要一个政府能无限制地印制货币，它就会麻烦不断，这是铁打不动的真理。我们永远也并不能指望政府去自觉地约束其支出，就像一个刚入学的大学一年级新生，他永远觉得父亲给他的信用卡是花不完的。只要政府觉得必要，它就会毫不犹豫地给自己印出一大堆钞票。不幸的是，即使是最好的经济学家，也只能在货币已经让经济体系无法承载的时候发现这些问题，但总是为时已晚，因为此时的经济体系恐怕已经崩溃了，亡羊补牢的机会早已经不复存在了。

　　不妨回顾一下历史留给我们的教训。

　　罗马帝国公元前20世纪，为了给日益膨胀的基础建设提供资金，奥古斯塔斯命令法国金矿昼夜开采。即便如此，黄金储备仍然跟不上印制货币的速度，由此导致通货膨胀。以后的帝王让这种趋势延续着，一直到公元64年，臭名昭著的暴君尼禄才下令减少流通银币的数量。可怜的货币政策，再加上政治精英们随心所欲地糟蹋，使得罗马帝国的消亡成为不可避免的历史趋势。

第28节：货币历史中的前车之鉴(5)


　　公元9世纪的中国一种新的发明——纸币，应运而生。人们把纸币称为“飞动的货币”，因为一阵微风就能吹走你手里的钞票。最初，由于缺少黄铜，纸币只是作为铜币的一种临时替代品，但是到后来，纸币制度却陷入了无法控制的局面。而唯一一件能轻而易举做到的事情，就是无休无止地印刷钞票，于是，等待他们的只能是无法控制的通货膨胀。而马可·波罗却接受了这个再糟糕不过的想法，他把中国的纸币带回了欧洲，而一些人竟然对中国的纸币神话笃信不已。谈到中国人严肃对待纸币的时候，他写道：

　　所有纸币的发行都是在严格的审查和授权下进行的，如同这些纸币本身就是纯金或是纯银；而且在每一张纸币上，都需要主管官员签名盖章。在完成这些程序之后，再由皇帝亲手指定的官员用委托给他的皇帝印章，蘸上朱砂盖在纸币上，在每一张纸币上都留下皇帝的红色印章：于是，纸币也就拥有了皇帝授予的权威。任何因疏忽而未在纸币盖章的人将会受到死刑的处罚。[4]

　　但是到了几百年以后，这些皇帝们便准备用自己的信誉去印制纸币了。

　　15世纪的西班牙西班牙成为当时世界上最富有的国家，最主要的原因恐怕是他们在墨西哥发现的金矿。那时的西班牙是一个充满分歧和争端的国家，一方面是日益增长的财富；另一方面，声名狼藉的西班牙宗教审判所，使这一时期成为西班牙历史中最黑暗的一个时期。1481年，费迪南德（Ferdinand）和伊莎贝拉（Isabella）任命臭名远扬的宗教裁判托马斯·托奎曼达（Tomás de Torquemada）掌管国家经济。于是，唾手可得的财富便酿成了殖民主义的掠夺、社会的动荡、惨无人道的镇压和最终的巨额债务，乃至国家的崩溃。

　　?里弗是当时的法国货币单位名称及银币。——译者注

　　18世纪的法国约翰·劳（John Law）曾试图对货币及其使用方式进行改革。他说道：“我的秘诀就是用纸去做黄金。”[5]这也是西方国家最早对纸币制度进行的尝试，同时，也奠定了当今货币制度的基础。在经历了路易十四时期法庭暴政的摧残之后，法国的铸币几近一文不值。在其在位的最后14年统治中，这位国王的支出已经超过纳税收入20亿里弗?。约翰·劳的想法就是以票据促进商业发展，从而解决法国面临的货币问题。到了1717年，他精心炮制了一套事无巨细的庞氏计划（Ponzi scheme）?。他的承诺是，任何人投资于自己的私人银行，都会盆钵满地，满载而归。政府还授予约翰·劳以独立的管辖权，负责控制货币，印制钞票，掌管海上贸易，管理烟草和盐类收入以及新殖民地——路易斯安那的巨额财产。然而，随着投机活动的加剧，到了1720年，庞氏计划几乎已经支离破碎。到最终放弃庞氏计划的时候，法国的纸币已经贬值90%。劳死于1729年，在他的墓志铭上，用法文写着这样一段话：“这里安葬了一个让后人永远不能遗忘的苏格兰人，一位出类拔萃的数学家，他用数学规律，把法国变成了一个贫民窟。”[6]

　　?也就是所谓的庞氏骗局，现在常指采取欺骗手段，诱使人们向虚设的企业投资，用后来投资者的钱作为快速盈利，支付给最初投资者。——译者注

　　18世纪的美国1764年，无数分文不值的票据让美国人感到焦头烂额。这些发行于法国人与印第安人战争期间的纸币，让美国陷入了一场全国性的经济大衰退。于是，英国人宣布，在新大陆不得再发行任何票据或是纸币。而到了南北战争期间，议会再次授权发行纸币。这种所谓的大陆币（continental money）应该以金银为基础，各州必须保证以一定数量的金银储备作担保。但事实却大相径庭，结果自然是可想而知，大陆货币的印制没有任何基础可言。而英国人又开始凭空发行自己的票据，更是让原本岌岌可危的局面雪上加霜。大陆币随后便一落千丈，到1780年几乎已经毫无价值，人们称其根本“不配用‘大陆’这个名字”。[7]直至1781年，大陆币被兑换成新发行的英镑纸币（Treasury note）。新货币由新任法国总督罗伯特·莫里斯（Robert Morris）负责发行，并由此而得名“莫里斯纸币”。虽然这种纸币可以按票面上规定的日期兑换为硬通币，但由于缺乏任何真实储备的支持，这些纸币同样无法逃脱贬值的命运。[8]

　　难道又是一场新的谢斯起义吗？

　　1787年1月，前独立军军官，丹尼尔·谢斯（Daniel Shays）率领2 000名农民，在马塞诸塞州的春田与荷枪实弹的美国政府军发生了武装冲突。这场主要由农民参加的起义，旨在反抗当时严峻的经济形势，尤其是缺乏稳定的货币。他们要求政府建立一种“稳健的货币”。换句话说，农民希望有一种以黄金为基础的货币。尽管当时市场上流通着多种货币，但绝大多数物非所值。

第29节：货币历史中的前车之鉴(6)


　　2 000名起义农民全部被俘，起义首领被判处绞刑，但随后又全部获得赦免。在一个缺乏稳健货币的国家，动乱是不可避免的，而这只不过是其中一个小小的侧面而已。

　　那些追随丹尼尔·谢斯的农民深知，只有解决这些问题，他们才能在经济上自立。起义迫使政府实行了单一货币政策，并对流通货币进行控制。200多年之后的今天，我们依然面对着同样的问题，而且问题的影响面更大。尽管单纯的反抗绝对不是今天的解决方案，但很多严峻的问题却依然如故：缺乏一贯性的不平等税负、高昂的司法费用以及政府官僚的畸高收入。听起来应该不会陌生吧？当年，正是这些民怨让丹尼尔·谢斯揭竿而起。

　　18世纪的法国（第二部分）尽管约翰·劳和他的货币骗局让法国深受其害，但这似乎并没有给他们敲响警钟。1791年，政府再次决定重拾纸币制度。在反对贵族统治的旗号下，法国政府开始没收贵族的不动产及其他资产，并兑换为政府发行的艾塞特?，这是一种类似于土地抵押性质的付息票据。但是，这种极端的措施非但没能解决社会各阶层之间的经济不平等问题，反而使原有的问题进一步激化。在不到4年的时间内，通货膨胀率暴涨了13 000%。没有任何金融工具能像艾塞特这样，在如此之短的时间下跌到零值。在一本有关法国货币政策历史启示的书中，约翰·麦凯（John Mackay）在前言里描述了法国在法定货币制度方面进行的尝试：

　　?assignats，1789年到1796年法国大革命时期发行的一种纸币。——译者注

　　在世界历史中，这是一个政府为创造不可转换的货币，并在不同价值水平上维持其流通能力所进行的最大胆的尝试，同时，它也许是最伟大的政府……通过政府力量对商品价格加以限制。一切可能妨碍民主意志或反对民主意识的桎梏都已经分崩离析，但美中不足的是，它以彻底的失败而告终。他们给后人留下的，只有精神和物质上的荒芜和悲哀。[9]

　　19世纪和20世纪的阿根廷也许是吸收了欧洲人的教训，阿根廷在1853年的时候仍然采用黄金本位制。在随后的一个世纪里，阿根廷的经济一直保持着繁荣和兴旺。1943年，胡安·贝隆（Juan Peron）通过政变推翻了阿根廷的国家体系和经济体系，也让金本位寿终正寝，取而代之的是纸币。于是，阿根廷就此陷入了螺旋式的经济衰退，而且再也没能恢复元气。

　　19世纪的美国在国内战争时期，为资助战事，林肯总统下令发行纸币。随之而来的通货膨胀让人们对纸币怨声载道，这种局面几乎一直延续到1913年建立联邦储备为止。

　　20世纪的德国1923年，第一次世界大战后德国临时政府——历史上的魏玛共和国，不得不面对巨额的战争赔款。为了这笔赔款，政府开始大量印制纸币，最终导致货币变得分文不值。这场灾难为20年代末和30年代初的纳粹运动铺平了道路，并由此而引发了第二次世界大战。

　　20世纪的美国放弃黄金本位制，转而实行法定货币制度，这是美国最近的一次货币政策革命。整个过程包括3个阶段。首先是在1934年，罗斯福总统宣布，把每盎司黄金的价格由原来的20?67美元提高到35美元。他希望能通过此举结束旷日持久的经济大萧条。第二个阶段是1944年达成的《布雷顿森林协议》（具体内容见本书序言），从而确立了各国货币钉住黄金的币值标准。但是在实践中，美元已经成为一种国际通用的货币，其他国家直接把本币钉住美元，此外，布雷顿森林体系还导致世界各国普遍通过债务（即超过黄金储备额印制的多余货币）达到促进国际贸易的目的。第三个阶段发生在1971年，尼克松总统宣布停止以黄金兑换美元。实际上，美国已经开始在超过其储备水平的基础上印制货币；黄金本位制的废黜彻底破坏了布雷顿森林体系，并导致全球性黄金紧缺的出现。

　　布雷顿森林体系

　　1944年，人类历史上第一次出现了一个由世界各国普遍接受的政府货币政策。这是一个创造国际性稳定货币的大好时机，让人类能一劳永逸地实现货币价值的稳定性。1944年7月22日，44个国家的730名代表聚会美国新罕布什维尔州布雷顿森林的一个度假村，在这里召开了一次为期两周的会议。

　　这是一个伟大的时刻，也是天赐的良机。但会议的成果却远未达到人们的预期。但不管怎么说，它确实是货币历史的一个转折点。

　　作为本次国际会议的成果，《布雷顿森林协议》最初的目的是通过一系列货币稳定计划，以及向遭受战争创伤的国家提供基础建设贷款，帮助这些国家完成重建工作。到1946年，该体系已经通过当时新成立的国际重建与开发银行（IBRD，即现在的世界银行）和国际货币基金组织（IMF）得以全面运行。

第30节：货币历史中的前车之鉴(7)


　　布雷顿森林所签署的协议之所以让我们在今天依然兴趣盎然，原因在于，这些针对国际货币政策制订的计划，拥有一个坚实的基石——各签约国同意采用统一的黄金本位制。所有签约国都承诺以黄金价格为基准，保证本币价值围绕黄金价格做有限波动。而成立国际货币基金组织仅仅是为了缓解暂时性国际贸易失衡而提供资金。

　　这个体系只维系了25年，因为它的基本前提就存在着致命缺陷。它把国际货币的价值固定在每盎司黄金35美元的标准上，按照这一标准，货币价值当然无法反映1934年以来黄金价值本身的变化。第二次世界大战之后，美元购买力已经受到了巨大的削弱，另一方面，随着欧洲经济重整旗鼓，日渐干涸的美元储备迟早会让《布雷顿森林协议》作为一个永久性货币系统的使命而告终。谈到这个问题，前纽约联邦储备银行的一位高级副总裁说：

　　从一开始，黄金就成为布雷顿森林体系中最薄弱的一个环节。在当时的极端情况下，通过布雷顿森林协议让美国政府承担起兑换黄金的角色，显然是可以理解的。到战争结束的时候，美国拥有的黄金储备已经达到200亿美元，相当于全世界官方黄金储备的60%。到1957年，美国的黄金储备已经超过其他国家中央银行黄金储备总和的3倍。美元如同巨人一般在外汇市场上独占鳌头。[10]

　　1971年，面对黄金储备不断加速的流失，美国政府终于作出取消黄金本位制的货币制度，布雷顿森林体系也就此成为历史。

　　在某些方面，布雷顿森林体系背后的运作机制更像是一个经济联合国。20世纪30年代席卷全球的大萧条，再加上第二次世界大战，促使众多国家走上了这条经济大联合的道路。

　　今天，我们往往把这场全球性经济灾难的罪过归结于贸易壁垒和高成本，至少部分如此。此外，通过本币贬值影响邻国的进口，并就此减少支付赤字，在当时是一种极为常见的手法。不幸的是，这种做法常常会导致长期的通货紧缩、失业以及国际贸易的衰减。20世纪30年代的这场大萧条留给我们最深刻的教训（但随即就被很多国家抛在九霄云外），就是让我们意识到，把货币作为一种应急性经济工具所带来的问题，远远多于它能解决的问题。

　　1933～1944年期间任职的美国国务卿考德尔·霍尔（Cordell Hull）对此作出了极为精辟的总结，他写道：

　　无拘无束的自由贸易对应着和平时代；而高关税、贸易壁垒和不平等的经济竞争，则对应着战争……如果我们能创造出更自由的贸易流通……这样，一个国家就不必无端地去嫉妒另一个国家，所有国家人民的生活水平都会得到改善，进而消除种种酝酿战争的经济不平等，于是，我们就可以用足够的理由去期待一个更长久的和平。[11]

　　从20世纪30年代的德国和日本来看，霍尔把战争视为经济根源的说法应该是合情合理的。美国为制约日本扩张而实行的贸易禁运，很可能是催生军国主义的一个主要动因。

　　还有一种观点认为，各国之间箭张弩拔的紧张关系“必然会带来经济上的战争，而经济上的战争只不过是军事战争的序曲和导火索而已”。[12]

　　布雷顿森林体系的本意是缓解经济上的冲突，从而解决经济不平等所带来的问题。与会国家认为，战争本身至少是造成这些经济问题的一部分原因，而经济改革则有助于防止未来战争的爆发。当时，美国在经济上和军事上都是世界上无可争议的第一大国。由于两次世界大战都未曾波及美国本土，因此，美国也凭借战争建立了强大的工业基础，他们在向盟军供应武器的同时，也极大地增强了自身的经济实力。到1945年，制造业的增长率已经达到1935年到1939年间增长率的两倍。[13]

　　经济上的统治地位，使得美国在布雷顿森林会议上同样也发挥了领导者的角色。还有一点需要指出的是，当时的美国拥有全世界80%的黄金储备。[14]因此，无论从哪一个方面看，美国都有足够的动机以黄金本位制作为世界货币的基础，并以此达到创造和鼓励自由贸易的目的。这个由中央银行、政府和商界主导力量一手打造的黄金本位制，毕竟已经有了几百年的发展历史。

　　纵观整个19世纪，金本位一直操纵着全球的外汇体系。黄金在各国之间创造了一种灵活的汇率。由于货币供应必须受黄金储备的制约，因此，一个缺乏黄金储备的国家只能依赖负债为其生产和投资提供资金。

　　在采用金本位的情况下，各国贸易逆差和贸易顺差的总和必然为零，因为贸易账户最终是用黄金来结算的，这就限制了信贷的规模。相比之下，在今天的法定货币制度中，决定一个国家支出规模的不是黄金，而是信用。于是，一个国家的经济实力也不再取决于黄金储备，而是他的借债能力。贸易逆差和贸易顺差也仅仅在理论上是“平衡”的，因为两者之间的差额最终是要通过债务来抵消的。