主题：【讨论】高价易主一波三折 药明康德并购案前途未卜

价格成为焦点

4月26日，当美国Charles River Laboratories International（CRL）宣布将以总价16亿美元、每股21.25美元收购药明康德公司的消息传来时，国内外一片哗然。
尽管交易双方均对该并购表现出志得意满状，认为是一个“双赢”的结果，但各方利益相关者并不这样认为。来自国内外的褒贬者一致把焦点对准了双方议定的收购价。

国内部分业内人士认为，16亿美元的高价交易将给国内企业树立起“技术致富”的样板，对鼓舞国内医药行业的创新热情大有裨益。但也有人对此表示出忧虑和不满――“在全球外包行业中，医药研发外包是我国唯一一个具有比较优势、处于第一梯队的产业，而作为国内CRO行业领头羊和标志性企业，药明康德的价值不是16亿美元所能够体现的”。某业内人士说，民族品牌的消失意味着中国CRO行业话语权的丧失，目前议定的收购价远远不能与此对等。“同时，药明康德在发展过程中曾经得到我国各级政府的大力支持，获得许多优惠待遇，这样的公司很快就成了外资企业的‘盘中美餐’，这种价值损失同样不可估量。”

来自收购方股东的反对声似乎更为强烈。毕竟，议定收购价相当于买家CRL市值的7成。6月7日，激进的对冲基金Jana Partners LLC负责人致信美国证券交易委员会称：“即便预期效益可最终实现，我们仍认为，高成本、重大整合风险和不合时宜的时机将使得拟议中的收购成为CRL公司股东的歧途。”

Jana公司于5月底收购了CRL7%的股权，旨在投票反对CRL收购药明康德，其总裁巴里・罗森斯坦表示，CRL公司的支付额将是药明康德2010年扣除利息、赋项、折旧和摊销费用前预期收入的16倍，这个价格“没有道理”，因为药明康德自2003年后毛利润率一直在下降。此外，收购的时机对CRL公司的股东并不适合，原因在于CRL的股价已从2008年8月的高点下跌超过50%。

股权价值的变化在一定程度上体现出了反对意见的影响。Jana提出反对收购当日，CRL公司股价报收于33.50美元；药明康德报收于16.55美元。而在收购消息发布前的4月23日，CRL股价报收于39.77美元，药明康德的收盘价为16.57美元。

6月17日，CRL另一股东Neuberger Berman向监管机构递交文件称，与无锡药明康德的并购并不是一个最好的利益选择，并购“对CRL财务及运作风险，以及因此引发对我们的投资风险，被提升至不能接受的水平”。Neuberger Berman持有CRL6.26%股权。

面对两次质疑，CRL执行长James Foster表示，公司仍然有决心达成这次并购，且有信心将获得股东同意。但随后有媒体报道称，“在过去的两周内，持有该公司股票的三大股东反对完全的收购”，且“自交易公布起CRL的股价已经跌了9%”。

持续的反对意见使该并购案开始变得敏感起来。之前，CRL在中国的分支机构――上海查士睿华生物医药科技有限公司总经理金克文曾表示：“由于Jana公司拥有CRL 7%的股权，我个人认为 CRL的董事会慎重考虑其反对意见，但不至于影响整个收购进展。”当持有6.26%股权的Neuberger Berman及更多的股东加入反对者行列时，金克文婉拒了记者的采访。而药明康德方面也表示，“暂不对此发表意见”。

成败尚无定论

CRL股东反对意见一出，业内就开始猜测：该交易是否会流产？这一号称涉华药企最大并购案的交易行为将以成功还是失败告终？

显而易见的是，CRL公司股东的反对是此次并购中的主要障碍。面对这种情况，该公司不得不做这样一道“选择题”：1.削减收购价格；2.减少股份的收购比例（如果收购比例从目前已发行股票的30%降到20%，不需要征得股东的同意就可以进行收购）；3.按原计划进行收购；4.退出交易。

那么，CRL公司会做出什么样的选择呢？有分析人士指出，若按原计划进行收购，该公司需要说服众多的反对者，以求在股东投票表决时获得多数通过。这显然具有相当的难度，因此，减少股份的收购比例和重新议价均有可能。“在国外众多并购案中，不乏重新议价的例子。CRL公司股东的反对也许只是该公司为重新议价而施行的‘烟幕弹’，股东利益最大化是上市公司普遍要考虑的因素之一。”北京朝进投资分析师刘彦明表示，并购本身就是一件很复杂的事情，一波三折很正常。

但是，药明康德是否同意削减收购价格，以及可接受的削减幅度是多少，却不是CRL公司的股东所能决定的。“药明康德可能会同意重新议价，但削减幅度不可能太大。”某业内资深人士表示，中国CRO行业“一哥”的地位、投资2.5亿元人民币建设的苏州GLP安全评价中心，使药明康德成为CRL并购的最佳目标。“在全球CRO行业的潜在收购对象中，像药明康德这样规模的公司并不多，CRL在中国进行收购，更是非其莫属。”

如果CRL不能在反对者和药明康德之间寻求平衡的话，退出交易或许将成为无奈的选择。之前双方均称并购是“双赢”的选择，而退出交易想必是双方最不愿看到的。

近年来，小分子药物发展逐步显现夕阳境况，长于小分子药物研发的药明康德增长渐缓。延伸研发链条，实现一体化目标是药明康德努力的方向。CRL丰富的临床经验、强大的毒理学试验能力对药明康德颇具吸引力。而CRL的收购行为则有更深层次的原因。“CRL公司长于临床前动物模型实验和临床药物安全性服务，其更看重的是中国宽松的动物实验环境。”一位不愿透露姓名的专家表示。日前，在第一届中国脑血管病创新药物产业联盟高峰论坛上，中国有关专家的话印证了这一观点：随着国外动物福利制度的完善及相关保护组织干涉，灵长类动物实验在西方发达国家越来越受到限制，后期研发工作将陆续向中国转移。由此可以看出，CRL进入中国是不得已而为之。

在记者截稿时得到消息，无锡药明康德仍预计这项交易可在第四季度前商定.。若双方能如愿以偿，则不知谁会做出让步。（中国医药报）

拭目以待，看其走向如何吧？

小分子药物发展逐步显现夕阳境况?小分子药物的疗效应该比较好吧!